2600億豬茅再迎深交所財務拷問

在交出上市以來首度虧損的業績表現後，“豬茅”迎來監管層問詢。

5月12日，牧原股份（002714.SZ）收到深交所對其2023年年報的問詢函。

深交所要求其結合營運資金需求、經營現金流等情況說明持有貨幣資金與長短期借款金額同時較高的原因與合理性；並結合資產負債率、現金流等情況說明是否存在流動性風險。

2022年，深交所就曾對牧原股份2021年年報進行問詢，上述部分問題在2023年年報問詢中再次出現。

在豬週期再度掉頭向下、更爲慘烈的2023年，牧原股份沒能再復刻其2021年獨一檔的盈利表現，創下上市以來首度全年虧損。其全年實現營收1108.61億元，同比下滑11.19%；淨虧損42.63億元。

每賣一頭豬都虧錢的情況下，由盈轉虧的牧原股份在2023年資產負債率驟升，同比大幅增長7.75個百分點至62.11%，並進一步提高至2024年一季度的63.59%。

弔詭的是，牧原股份2023年底在手貨幣資金僅同比減少6.56%至194.29億元，同時牧原股份的短期借款同比大幅增加60.9%至469.29億元。

換句話說，牧原股份在有足夠在手現金的的情況下仍借了大筆的短期債務。

信風（ID：TradeWind01）從接近牧原股份人士處瞭解到，牧原股份的短期借款爲“滾動性債務”，管理層認爲公司流動性正常，“感覺資金壓力不大”。

其認爲牧原股份2024年計劃減少資本開支，現金流“不會有問題”。

但深交所卻仍要求牧原股份說明：持有貨幣資金與長短期借款金額同時較高的原因與合理性。

此番問詢背景發生於豬週期磨底持續至今，已有ST天邦（002124.SZ）和*ST傲農（603363.SH）兩家因債務問題披星戴帽。

身爲行業龍頭的牧原股份此時債臺高築也意味着流動性風險的悄升，其流動比率和速動比率均在2023年同比大幅下降。

但在潛在豬週期反轉的預期下，豬肉板塊進入5月以來已遭到資金“搶跑”熱炒，畜牧ETF（159867.SZ）已錄得十連陽。

5月13日，牧原股份收漲0.82%至47.68%，今年以來漲幅已達16.92%。

減值疑雲

這並不是深交所首次對牧原股份的年報作出問詢。

2021年，受豬價下跌和非洲豬瘟增加成本的雙重影響，上市豬企哀鴻遍野、普遍虧損。

但牧原股份卻爲當年交出了一份全年實現淨利近70億元的業績表現，同期的溫氏股份（300498.SZ）淨虧136億元、新希望（000876.SZ）淨虧95億元。

業績超預期的背後，是牧原股份當年未對其賬上大額的固定資產以及消耗性生物資產（包括仔豬、育肥豬等）進行計提過任何減值。

這一點正是當年被深交所關注並問詢的重點。

對此牧原股份回覆稱，因爲固定資產處置或報廢主要是爲了進一步優化養殖效率、提升生物安全防控水平而進行的智能化升級改造，不屬於技術陳舊或無法使用的固定資產，相關處置與報廢均已按照企業會計準則進行賬務處理，不存在明顯的減值跡象。

這種“不提減值”的操作，甚至在此後數年被延續。

2021年至2023年上半年，牧原股份均未就消耗性生物資產計提存貨跌價準備，直到2023年下半年才計提了1.59億元的減值；2021年至2023年，牧原股份均未對固定資產進行計提減值。

在缺少減值計提的背景下，深交所曾針對2021年年報要求牧原股份自證業績增長的可持續性。

如今看來，監管彼時的關注點不幸被現實所應驗。

儘管過去三年經歷業績高點且未對固定資產計提減值，但牧原股份仍未能避免在週期底部的2023年落得鉅虧 42億的結局。

在牧原股份2023年年報的問詢中，兩年前的減值問題再度被深交所追問，期間較大規模的固定資產問題尤其受到關注。

例如要求牧原股份結合固定資產構成、使用年限等情況，說明未就固定資產計提減值準備的合理性。

由於採取“自繁自養”模式，牧原股份的資產確實較重。

2021年末至2023年末，牧原股份固定資產從995.51億元增至1121.51億元，23年末佔當年營收比例已高達101.16%，未進行過相應減值。

積累大額固定資產且未減值的同時，是牧原股份圍繞該環節形成的更多關聯交易。

有接近牧原股份的人士對信風（ID：TradeWind01）表示，牧原股份的工程均是由其關聯方河南牧原建築工程有限公司（下稱“牧原建築”）完成。

牧原建築爲牧原實業集團有限公司全資控股子公司，其與牧原股份實控人相同，均爲秦英林。

牧原股份在2023年與牧原建築產生“接受建築工程服務、購買設備及材料”的關聯交易爲23.29億元和57.36億元的應付賬款；2021年這兩個數字分別高達149.02億元和70.74億元。

在2023年的問詢函中，深交所也關注到了該問題，並要求其說明向包括牧原建築在內的關聯方進行採購的價格是否公允，對於單項關聯方採購比例較高的，結合採購價格詳細說明僅向或主要向關聯方採購的必要性。

豬企熬到頭了嗎

當週期下行時，加的槓桿是牧原們等待下一輪週期反轉時積累的籌碼。

但如果遲遲等不來反轉信號，大幹快上加的槓桿也會成爲壓倒豬企的無數根稻草。

自2021年豬週期見頂以來，行業存在供給過剩而需求不足的情況不斷加劇，生豬價格持續走低。

2023年，豬糧比（生豬價格與糧食價格比例）長期維持在7:1以下，導致大多數豬企硬扛了大額虧損。

牧原股份也不例外。

2023年創下上市以來首度全年虧損。全年實現營收1108.61億元，同比下滑11.19%；淨虧損42.63億元。

同行的業績表現相比牧原股份要更慘烈。

2023年溫氏股份淨虧了63.89億元；*ST傲農則淨虧了37.69億元，一年虧掉的比其上市以來賺的三倍還多，其因債權人向法院申請對其進行預重整而披星戴帽。

牧原股份作爲龍頭的核心競爭力在於成本優勢，相比同行每賣一隻豬虧的更少、在週期底部能“熬”的更久。

2023年，牧原股份銷售生豬6381.6萬頭，生產成本下降0.7元/公斤至15元/公斤。同期溫氏股份爲16.6-16.8元/公斤，新希望則在17元/公斤左右。

但即便如此，在商品豬銷售價格始終低於成本線的情況下，牧原股份2024年一季度又虧了24.59億元。

好消息是，在持續虧損的重壓下，中尾部豬企的產能開始出清。

按各家披露的預計2024年生豬出欄量數據，已有新希望、ST天邦和*ST傲農三家上市豬企縮減產能，其中*ST傲農預計生豬出欄量同比減少54.49%。

進入2024年以來，牧原股份商品豬銷售價格已經連續四個月上漲，從1-2月的13.84元/公斤上漲至14.8元/公斤。

同行溫氏股份的毛豬價格和大北農（601919.SH）的育肥豬價格亦呈現出逐月上漲的態勢。

拐點隱現下，畜牧板塊開始搶跑，截至5月13日收盤，畜牧ETF已經實現“十連漲”。

華福證券分析師婁倩分析認爲，當前時點生豬養殖行業正在發生本質性的改變，一方面行業處於下行週期經歷長時間虧損，不堪資金壓力重負的養殖場將出清產能；另一方面非瘟疫病隱蔽性增強，2023 年影響加劇。其預計豬價將在2024年8月出現上漲回升。

但在那之前，牧原股份要先回應深交所對其財務的拷問。