AI融資的明路、暗路、崎嶇路

文 | 施嘉翔

編輯 | 劉旌

在DeepSeek與Manus火熱前，國內AI幾乎經歷了凜冽的2024。

數據分析公司Dealroom發佈的報告顯示，過去一年，美國在AI領域的風險投資額爲808億美元，十倍於中國還不止。42章經創始人曲凱評價2024年9月前的一級市場“基本是一潭死水”。

與此同時，頭部美元基金只願意用club deal的方式，把錢留給最具高潛的、一隻手能數過來的創業者。

連鎖反應下，留給初創企業的融資週期在縮短，而單輪融資的完成時間卻在變長。一位AI公司的創始人曾說，現在更適合用“短平快”的方式來融資。

這造就了AI在一級市場上的融資奇觀：“第一輪是朋友圈或者最活躍的美元基金，接着就是相關的產業方與CVC，又因爲看不到其他增量資金來源，國資的入局比原來更迅速。” 一位國資人士對我們直言，現在市面上國資可能是最活躍的出資方。

除了價格，資方不願意出手的原因還有“什麼時候盈利？”某個AI應用爆火時，總有創業者或投資人質疑項目最後的商業化效果，“token成本算不過來賬”。一位投資人甚至認爲，“如果把投人的相關部分去掉，僅靠產品，（這批項目）很難融到第二輪或第三輪。”

可從未有哪個時代對初創企業的商業化要求如此苛刻（當然那是資本還充盈的時代），以至有創業者在接受我們採訪時條件反射般把“ARR”和“跑通PMF”掛在嘴邊。

國際鐵幕的升起與資本泡沫的擠出也讓這批AI創業者不得不謹慎行事，“每一輪融資都是在做選擇。”一名融過四輪的AI創業者對我們說。上一輪的資方屬性可能會影響下一輪的融資成敗。

人才的密度與量級、疊加無止境的算力成本，都讓這次創業尤爲艱難。“如果不能持續融資，前期的積累現在都是負擔。”一位AI從業者分析。

這樣一個有可能改寫人類未來命運的行業，在融資上卻荊棘滿布——而融資恰恰是初創公司需要速戰速決的戰場。

在高喊AGI、最需要燒錢的時代，遇上了錢最少、也最有代價的週期。

所以，對AI行業的創業者來說，錢要從哪裡來？

明路：擁抱國資

去年11月初，視覺中國的一則公告將智譜的股權架構披露在公衆視野中。 在“六小虎”中，智譜AI的投資人包括了大量清華系和國有資本，儘管智譜此前在市場上就有“只融人民幣”的作風，但如此“拼盤”，高達40餘個參與主體的架構還是讓人吃驚。

它也是北京市人工智能產業投資基金成立以來投資的首家公司。

其他大模型公司也大致走向共同的路徑。階躍星辰B輪融資，則站着上海國資；MiniMax與上海國投公司關係緊密；百川則同時綁定了北京、上海、深圳三地政府。

某種程度上，國資在大模型公司的入場，如同一種身份象徵。 目前，除Kimi外，“六小虎”均不同程度地拿到了國資投資。

在硅谷的AI浪潮中，擠走風投機構的是科技巨頭，而在中國，除了大廠巨頭就是國資。

如果說，作爲基礎設施的大模型公司，拿國資的錢算是應有之義，那一批原本應該ToC、走向市場的AI應用企業，也在頻頻得到國資支持。

北京在去年成立了8支備受關注的政府產業投資基金，規模總計千億。國管黨委副書記、董事、總經理郭川在去年底透露，8只基金已完成167個項目的投資決策，投資決策金額合計約170億元。其中，自成立以來，北京市人工智能產業投資基金已經投資了超過30家AI企業。

據「暗涌Waves」瞭解，一家AI生成類應用企業，接近完成新一輪融資，投資方爲北京人工智能產業基金和某家北京國資。但在半年前，他們還將商業化瞄準海外市場。已經拿到北京人工智能產業基金還有兩家明星視頻生成公司：愛詩科技與生數科技。

一位和國資熟識的FA對我們表示：“2024年一級市場的行情，是攔腰砍還要多一點，而北京國資還有一個不錯的知名度和背書。”對方的意思概括一下就是：沒得選。

“業務完全to G可能是死路，但'to Gvc'是一個方法。”一位美元股權律師評價。許多政府視AI爲新一代的招商引資標的——正如以前追求雲服務一樣。

值得注意的點是，願意先行投入AI的國資，幾乎僅限於北上深，“甚至不包括廣州。”IT桔子提供的數據也證明了這點：2024年北京、深圳、上海的AI融資事件分別爲213、123、110，遠超其他城市。

以及，幣種的差異讓國資很難像美元基金在早期下重注，而它們所支持的天使項目一般圍繞着當地高校院所，以人才、技術和科研爲導向，流程化投資。

“現在拿國資的錢，類似之前拿BAT，重要的不只是錢本身，創業者也不能只關注錢，要打個包去想政策和錢。”一位熟悉國資的FA合夥人對我們表示，美元時代最重要的因素是錢，增長、產品，商業化體系，但在如大模型這樣需要基建的產業時代，更重要的是上下游產業配套、併購和政策支持——而這恰恰是政府能夠給予的。

當然，饋贈的禮物總是標註好價格的。不同國資的訴求各不相同，拿多方國資就要做好多方平衡，“往往總部落在哪裡，就看哪裡的支持力度最大。”企業則要不見兔子不撒鷹——拿到一部分錢落地一部分業務。

這批拿了北京人工智能產業基金的AI企業，幾乎都在北京設有辦公室；還有相關人士告訴「暗涌Waves」，一家拿了北京經濟技術開發區融資的AI企業，會把辦公室搬到亦莊；杭州城投產業基金參投了智譜AI，智譜也已在杭州成立了分公司。

前述FA對我們說，一些國資更看重實際的落地產值，更注重下行風險——財務安全性和合規，反而對估值沒那麼在意。所以企業更應該關注拿錢的絕對量。

暗路：國際化基金與“去硅谷”

錢從哪裡來？這是Sapient聯合創始人Austin一開始就在思考的問題。Sapient是一家試圖挑戰Transformer架構的大模型公司。

Austin在去年創業開始融資時，國內大模型創業公司格局已定，而他們所探索的業務，卻需要億級美金。在不恰當的時間點，面對已經“開過槍”的風投機構，顯然格外艱難。

他記得，最初去見投資人時，最常被質問的問題是：“爲什麼我要投你，而不是楊植麟？”“中國VC對沒有在美國大規模驗證的技術創新沒有投資偏好，更需要PMF和商業化。”Austin說。他們還找過中東和歐洲的錢。

問題的答案是新加坡和日本。去年12月，Sapient以超兩億美金的估值，獲得來自新加坡Vertex，日本最大的私募股權投資集團JAFCO和住友商事等其他知名海外投資機構的千萬美金融資。Austin總結，市場永遠存在機會，永遠有願意相信的投資人。

Sapient的融資故事，是一個典型的華人向全球融資的公司案例。

而Sapient的路徑，也是今天大部分創業者的普遍畫像： 中國Founder、第一天瞄準全球市場、大部分員工base中國，註冊新加坡或其他國家的主體，用勞務外包協議發工資，利用中國的工程師成本遠低於硅谷的價差，來贏得起跑線優勢。

過去，這屬於典型的美元基金射程，但今天，創投法案的落下讓這種投資鏈路遇阻。於是不少人也將目光投向更深的口袋：硅谷。

但想要真正拿到來自硅谷的投資，非常不易。有熟悉海外融資的律師告訴我們，現在需要架構、創始人國籍以及肉身三個條件同時滿足才能拿到硅谷的錢。“能成功的創始人還是少數”。

一般認爲，這類創始人，要麼是美國的連續創業者，要麼在美國知名大廠工作，而且與投資人保持緊密聯繫，“否則要拿美國的第一輪錢很不容易的”。一位美元基金合夥人對我們說。

成功者如AI視頻剪輯工具OpusClip、Pika等公司。但前者的創始人趙洋早在2013年就在美國創業，而Pika只有三個創始人是中國人，其他員工還是美國人居多。

更典型如AI視頻生成公司HeyGen，在一年多的時間裡，將 ARR 從 100 萬增長到超過 3500 萬美元。這家成立於前GPT時代的公司在2021年先後獲得紅杉中國種子、真格基金和IDG資本的投資，並在去年6月完成了以5億美元的估值完成了由Benchmark領投6000 萬美元的A輪融資。

提及HeyGen時，大部分創業者們認爲，他們拋棄了國內的知名度和“一些估值的好處”，“及時做了抉斷”，還有一家AI應用公司的創始人不無羨慕地對我們說，自己的收入和HeyGen接近，但對方的估值卻是自己的十倍。

跟着創業者去硅谷的，還有中國的美元基金，但它們也要面對新的隔閡。

據科技媒體The information報道，去年年初，HeyGen和OpusClip都將其在中國的工程師搬遷到加拿大和新加坡，OpusClip的早期投資人光速中國，HeyGen的早期投資人紅杉中國也相繼退出董事會，甚至有傳言稱將被迫出售老股。

一名熟悉硅谷生態的律師對我們解釋稱，硅谷基金這樣做也是被迫的，“否則會被美國政府頻繁打擾”。“在硅谷的華人創業者現在也很介意資金的來源和註冊地。”一位投資人告訴「暗涌Waves」。

不過這似乎不是最大的阻礙。一位投資人曾告訴我們，一家美元基金投了家AI企業，同樣被硅谷基金看上，但“合夥人退了也很開心”。“重要的是有投到好的資產。早期投了別人讓你走，談一個合理的價，我覺得也不差。”一位美元基金合夥人對「暗涌Waves」說。

但對於純硅谷的創始人們，美元基金們的優勢也不明顯。線性資本創始合夥人王淮認爲，“脫離中國能力的核心主體，在海外除了有點錢外，沒有任何其他的特殊競爭力。”

所以最後的現實大概會是，在美華人創業者拿這批出海的美元基金的錢——彼此的退而求其次。

也有人走得更決絕。一家AI教育公司，外界一度以爲是出海典範。但創始人告訴我們，他們不是一家出海公司，只做美國本土市場，是一家純美國公司。

這位創始人在國內算是成功的連續創業者，但在美國是大齡的Nobody，“去美國硅谷和這幫人從頭混起，要下非常大的決心，要把中國原先的東西都扔掉。”他也如願以償拿到了硅谷的錢。

這條路同樣充滿坎坷。

崎嶇路：CVC、併購或“滴灌通”

CVC也許是增量。

比如大模型“六小虎”背後，不同程度站着互聯網大廠——尤其是重倉了月之暗面的阿里。

AI應用亦然。比如推出全球首款AI短劇的井英科技被百度投資過，也比如AI視頻生成公司愛詩、生數科技，還有聚焦搜索的秘塔科技背後都站着螞蟻。另據我們瞭解，一家估值數億的AI遊戲公司也得到了螞蟻的融資。最新消息是，騰訊領投了Manus開發團隊Monica。

CVC的好處無需多言：子彈充足，且沒有政策困境。但缺點也顯而易見：本身即爲業務上下游，與創業公司的業務存在直接競爭。一位Base深圳的AI應用創始人對「暗涌Waves」說，自己拒絕過騰訊相關人士的幾次拜訪。

大廠的快速入局，也加快了創業公司被併購的可能性。此前有兩筆AI併購案引發關注：OPPO收購波形智能和螞蟻收購邊塞科技。兩起案例的相同點是，早期投資人均完成退出，且保持獨立運營。“邊塞的商業化很難，但從純技術的角度，吳翼有自己的獨到之處”，一位螞蟻戰投人士解釋。

一位接近交易的人士分析，螞蟻收購邊塞科技的邏輯是收攏技術人才，而OPPO收購波形的目的是對內的業務探索。此類收購一般不是按照估值給出價格，而是以歸還投資人本金+利息的形式，儘量讓他們平進平出，同時給予創始人和技術人員股票激勵，要求至少待滿四年——就像Character.AI被收購的案例。

情況類似的還有被傳被阿里收購的零一萬物。李開復則闢謠稱零一萬物是和阿里成立了產業大模型聯合實驗室，“想做超大集羣 Infrastructure 和訓練的人會加入聯合實驗室，成爲阿里員工。”

在波雲詭譎的AI應用市場，王淮曾對「暗涌Waves」指出，AI應用不會出現贏者通吃的局面，燒錢換市場不一定成立。

會讀創始人王博龍因爲AI浪潮從大廠辭職創業，在將公司出售後，帶着團隊加入一家傳統金融公司。他告訴我們，目前大廠能提供的位置跟機會都有，但淪爲“炮灰”的機率較大。他也回絕了其它幾家高估值AI初創的選擇——“AI應用層的初創在2024註定是風雨飄搖，在pivot與fomo之間反覆橫跳的一年，有點像在A股不停調倉的散戶。”

這或許是部分AI創業者心態搖擺的動因：既然不能成爲下一個平臺型企業，要不要見好就收？

一位獲得兩家大廠投資的創業者對「暗涌Waves」坦陳，其中一家資方和他有一樣的業務，甚至就是抱着收購目的來談投資，但他並不排斥，“如果價格合適，這是對投資人負責，四年後出來創業，還是黃金年齡。”他對我們歷數如果賣了公司，到手有上億。

不過，當我們向一位戰投人士詢問AI應用的併購案例是否會顯著增加時，對方的回答是，“壁壘太低，復刻的成本可能遠低於買入。”

植物在沙漠裡會將葉片退化成刺，消費投資落寞時會有滴灌通出現，也有AI創業者選擇了一種“註定不是主流”的策略。

羅百順是出海去的聯合創始人，他在2023年7月創辦了出海去，爲AI出海方向的一人公司或小型團隊等獨立開發者提供孵化服務。

“出海去”在前期爲獨立開發者提供債權形式的資金，在後期通過分紅回籠——幾乎和滴灌通一模一樣。當然這筆錢不是現金，而是在開發或運營過程中（例如投放）直接抵扣。

他說，這是一種迥異於VC邏輯的投資，更多幫助獨立開發者實現從0到1，而非從1到n。因爲金額遠低於天使輪，羅百順將他們的投資稱作“份子輪”。這些AI項目，也不乏在運行一段時間後選擇直接出售的。

至少目前來看，資金端的基本面沒有太大變化：或是成爲國家意志的貫徹、或是擁有巨頭們的加碼，而那些不願意、或是未被選中的，需要使出渾身解數努力活下去。這就是當下AI融資的現實。

不過，最近DeepSeek的出圈和Manus帶來的agent浪潮，似乎又讓一切充滿變數。一位創業者明顯感覺到，歐美投資人對他們的態度有了明顯轉變——“他們算是徹底意識到，這是一場中關村華人和硅谷華人的戰爭。”

也許，2025，真的會是AI應用大年——儘管很多人也是如此描述2024的。

圖片來源 ｜Unsplash

本文來自微信公衆號“暗涌Waves”，作者：暗涌，36氪經授權發佈。