江南新材的低毛利率：現金流持續爲負，募資近三成用於補流

11月15日，上交所上市審覈委員會將召開2024年第30次審議會議，屆時將審覈江西江南新材料科技股份有限公司（以下簡稱，江南新材）的首發上會事項。

公開信息顯示，2022年7月，江南新材的主板IPO獲受理，保薦機構爲中信證券。不過從上交所下發的審覈問詢函及回覆意見來看，公司在業務層面低毛利率、應收賬款等問題較爲突出，同時濃厚的實控人家族色彩也爲公司上會能否成功增添不確定性。​

淨利潤波動未能恢復以往，毛利率低於5%

江南新材主要從事銅基新材料的研發、生產與銷售。公司的主要產品包括三個產品系列，分別是銅球系列、氧化銅粉系列以及高精密銅基散熱片系列，均用於製造印製電路板。

從2021-2023年以及2024年1-6月（以下簡稱，報告期內），江南新材來自銅球系列的業務收入分別爲59.90億元、55.61億元、59.35億元和34.73億元，佔當期主營業務的95.34%、89.28%、87.07%和84.58%。

除了較爲依賴單一業務，需要指出的是，2022年江南新材的銅球系列產品銷量同比減少3659.95噸，減少百分比爲3.77%；銷售單價同比減少0.21萬元/噸，量價齊跌也導致當期銅球業務的銷售金額同比減少4.29億元。

主營業務收入下滑也間接影響到公司的整體收入表現。報告期內，江南新材實現營收分別爲62.84億元、62.30億元、68.18億元和41.07億元，淨利潤分別爲1.48億元、1.05億元、1.42億元和9832.78萬元，扣非後歸母淨利潤分別爲1.36億元、8438.71萬元、1.24億元和9122.43萬元。

2022年，江南新材的營收同比減少0.86%；淨利潤同比減少28.83%；扣非後歸母淨利潤同比減少37.81%。

儘管整體營收規模在60億元左右，相對穩定，但期內江南新材的毛利率整體偏低，均不超過5%。

報告期內，公司綜合毛利率分別爲4.16%、2.91%、3.40%和4.51%，江南新材表示，毛利率水平較低主要系公司主要產品的定價原則爲"銅價+加工費"，利潤主要來自於相對穩定的加工費，原材料銅材的價值較高。

低毛利率狀態下，江南新材與主要客戶合作的穩定性，毛利率是否存在進一步下滑的風險也引發監管層的關注。

在問詢函中江南新材針對監管層的問詢給出了回覆："公司於2020年開始氧化銅粉產品的試生產及小批量銷售，並在2021年開始大批量銷售與市場拓展。2021-2023年，氧化銅粉系列的毛利率分別爲 16.14%、13.56%和11.84%，未來氧化銅粉系列的加工費會基本穩定，毛利率也將趨於穩定。公司進入主要客戶供應鏈的准入週期普遍爲1年以上，氧化銅粉業務毛利率未來不存在大幅下滑的風險。"​

現金流持續爲負，募資近三成用於補流

或許當前江南新材亟需要面對和解決的是自身流動性承壓問題。

報告期各期末，江南新材的經營活動產生的現金流量淨額分別爲-5.7億元、-5.8億元、-8.22億元和-4.45億元，各期公司經營現金流持續爲負。

江南新材解釋稱，一方面，報告期內公司經營規模上升導致運營資金需求規模快速增長；另一方面，公司與供應商、客戶結算方式存在差異，部分票據貼現及應收賬款保理在籌資活動現金流量中列示。

隨着生產經營規模的擴大，江南新材的存貨及應收賬款也在持續走高。報告期各期末，公司存貨賬面價值分別爲3.18億元、3.42億元、4.50億元和4.98億元，佔流動資產的比例分別爲 19.76%、21.07%、21.48%和18.00%。

同一時期，公司應收賬款賬面價值分別爲6.91億元、7.35億元、9.73億元和12.54億元，佔各期流動資產的比例分別爲 42.91%、45.21%、46.39%和45.35%；應收票據賬面價值分別爲2.65億元、2.66億元、3.32億元和3.57億元，佔當期流動資產的比例分別爲16.47%、16.36%、15.84%和12.9%，壞賬準備金額分別爲774.24萬元、891.63萬元、1195.94萬元和1529.28萬元。

江南新材提到，報告期內，公司與供應商主要通過現款結算，與客戶主要通過票據及約定信用期的方式結算，結算方式存在較大差異。公司依據資金計劃，綜合考慮票據的貼現、背書、到期兌付以及應收賬款保理。

報告期內，江南新材票據貼現影響分別爲4.1億元、5.94億元、6.87億元和3.65億元，應收賬款保理的影響分別爲2776.3萬元、7010.48萬元、1.8億元和1.2億元。

在剔除票據貼現及應收賬款保理影響後，報告期內，江南新材的經營活動現金流量淨額分別爲-1.33億元、8468.91萬元、4538.39萬元和3991.42萬元。

另外，江南新材表示，截至2024年9月30日，公司報告期各期末的應收賬款期後回款金額分別爲6.99億元、7.43億元、9.82億元和12.14億元，期後回款比例分別爲100.00%、99.98%、99.72%和95.64%。

不過需要提醒的是，截至2024年6月末，江南新材的期末現金及現金等價物餘額爲1.19億元，短期借款7.55億元，短債缺口超過6億。面臨一定資金壓力的江南新材也將目光瞄準了上市集資，在募投計劃中，公司擬投入募資額的近三成用於補充流動資金。

報告期各期末，公司流動比率分別爲1.95、2.19、1.87和1.61，速動比率分別爲1.49、1.69、1.43和1.27，合併口徑資產負債率分別爲48.21%、43.60%、49.79%和58.30%。不難看出，公司的償債能力期內均有所承壓。​

家族色彩濃厚，第三方回款越來越高

從股權結構上可以看出，即將上會的江南新材帶有濃厚的"家族控股"的情形。

根據招股書顯示，江南新材的控股股東爲徐上金，實際控制人爲徐上金、錢芬妹夫婦。徐上金直接持有公司5692.72萬股股份，佔公司股份總額的52.08%，同時擔任公司的董事長。錢芬妹直接持有公司1120.92萬股股份，佔公司股份總額的10.25%。截至招股書籤署日，徐上金、錢芬妹合計直接及間接持有公司64.41%股份。

除了實際控制人合計持有股權比例較高外，江南新材的關鍵職務均有多重關聯。

正因如此，江南新材的關聯交易情況以及內控規範性問題也成爲外界關注的焦點。

中國企業資本聯盟中國區首席經濟學家柏文喜對《港灣商業觀察》指出，就A股市場而言，家族色彩濃厚的IPO企業可能會對發行上市和上會造成一定影響。監管層在審覈IPO企業時，會特別關注家族信託持股的情況，尤其是控制權的清晰穩定。如果家族信託持股影響到公司的控制權清晰和穩定，原則上應在申報之前予以清理。因此，家族色彩濃厚的企業在IPO過程中需要特別注意股權結構的合理性、控制權的穩定性以及公司治理結構的完善性，以減少對發行上市和上會的不利影響。

2021年，經營發展資金週轉需要，江南新材向實際控制人及關聯方借款。其中，實控人錢芬妹、徐上金分別拆入資金320萬元、15萬元，鷹潭鵬鯤信息諮詢有限合夥企業拆入金額2050萬元。

報告期內，江南新材銷售第三方回款金額分別爲4171.01萬元、9249.4萬元、2.07億元和1.39億元，佔各期營業收入的比例分別爲0.66%、1.48%、3.04%和3.39%。

江南新材表示，2023年和2024年1-6月第三方回款佔比升高，主要原因系部分客戶更多使用建行E信通進行貨款支付。第三方回款的主要原因系客戶與代付方爲同一集團或採用銀行融資平臺進行支付。

內控方面，截至報告期各期末，江南新材社會保險繳納比例分別爲82.57%、83.81%、83.82%和83.87%，住房公積金的繳納比例分別爲84.31%、82.49%、80.31%和80.11%，公司存在未足額繳納員工社保、公積金的情形。（港灣財經出品）