美聯儲明年降息兩次還是三次，取決於其對關稅通脹的定性｜界面預言家③

2024年9月，美國聯邦儲備委員會開啓新一輪降息，截至目前已降息三次，累計幅度達100個基點。分析師預計，明年美聯儲降息次數在兩次或三次，每次25個基點，累計降息幅度將不及今年。

他們表示，新政府經濟政策是最大的不確定因素。在一系列可能的政策中，美聯儲對關稅的反應或許更加關鍵，是否將其視爲一次性通脹的短期威脅，將決定其降息次數。

當地時間12月18日，美聯儲一如預期降息25個基點至4.25%-4.50%，爲連續第三次降息。與之隨同而來的是，美聯儲大幅下調了明年可能的降息幅度。會後發佈的利率路徑“點陣圖”顯示，2025年將僅降息兩次，每次25個基點，而9月份預期的是降息四次，每次25個基點。

這一重大調整的背後是，美國通脹仍然處在較高水平，且候任總統唐納德·特朗普上臺後將推出的減稅、關稅、收緊移民等政策可能會再次推高通脹。

國際三大評級機構之一惠譽的美國經濟研究主管奧盧·索諾拉（Olu Sonola）稱，很明顯，美聯儲對政策方向的把握不像三個月前那麼確定了。雖然美國經濟增長依然良好，勞動力市場依然健康，但通脹風險正在積聚。

“這是一個本質上承認新政府通脹政策可能性的美聯儲。我們都需要爲2025年貨幣政策的顛簸做好準備。”索諾拉對界面新聞說。

韌性強大的通脹

美國通脹是否會繼續下降，現在看來，不確定性越來越大。

新冠疫情後，在供給端衝擊（包括能源價格、食品價格和供應鏈擾動帶來的成本上漲）和需求端刺激（拜登政府推出的財政刺激計劃）的雙重推動下，美國通脹節節走高，消費者價格指數（CPI）同比漲幅在2022年6月衝上9.1%的四十多年高點。自那以後，美國通脹已有明顯下降，但今年三季度開始下降斜率明顯變緩，特別是核心通脹下行呈現停滯。

11月，美聯儲最看重的通脹指標——個人消費支出（PCE）價格指數——同比增長2.4%，漲幅較上月擴大0.1個百分點，剔除食品和能源價格的核心PCE指數同比增長2.8%，和上月持平。雖然該指標表現低於市場預期，但仍高於美聯儲2%的通脹目標。

經濟學家認爲，近期美國通脹下行減速很大程度上與租金仍居高位有關。隨着未來房價增速的放緩，租金通脹有望在明年上半年繼續放緩，從而帶動核心通脹的緩解。但是，通脹的警報並沒有解除。因爲2025年特朗普上臺後將開始實施驅逐移民、減稅和關稅等政策，這些政策都可能會帶來新的通脹壓力，使得美聯儲貨幣政策充滿未知。

美聯儲在12月政策會議後發佈的季度經濟預測中大幅上調了未來一年的通脹預期。其中，2025年PCE指數漲幅從9月的2.1%上調至2.5%，核心PCE指數漲幅從2.2%上調至2.5%。同時，美聯儲也上調了2025年經濟增長預期0.1個百分點至2.1%。

東方金誠研究發展部高級副總監白雪指出，在最新的經濟預測中，美聯儲對於明年通脹的上調幅度顯著大於經濟增速上調幅度，鮑威爾在新聞發佈會上的發言，也更多的是回顧已經取得的通脹進展，表示可能還需要一兩年的時間才能達到2%的通脹目標。同時，他還橫向對比其他國家面臨的通脹問題，這些都可視爲其對後續通脹進展的信心不足的表現。

美聯儲對關稅的態度更重要

在特朗普的三大政策中，加徵關稅相比驅逐移民、減稅來說，對於通脹的影響最爲直接。

特朗普在今年競選期間揚言要對中國進口商品加徵60%的關稅，其他國家進口商品加徵10-20%的關稅。11月25日，他在社交媒體上宣佈，將在上任的第一天就簽署行政令，對墨西哥和加拿大的所有產品徵收25%的關稅，對中國商品額外徵收10%的關稅。這是特朗普贏得總統選舉以來，首次就其關稅政策給出具體細節。

經濟學家普遍擔心，特朗普激進的關稅計劃可能會破壞美聯儲遏制通脹的進展，並提高家庭和企業的成本。

美國財政部長珍妮特·耶倫在本月稍早時表示，特朗普徵收廣泛進口關稅的計劃將“大幅提高美國消費者的價格，並給企業帶來成本壓力”。“我擔心這種策略可能會破壞我們在應對通脹方面取得的進展，並對經濟增長產生不利影響。”耶倫說。

鑑於關稅等因素影響，惠譽已將2025年底的美國通脹預測上調了0.4個百分點至2.8%。凱投宏觀表示，假設特朗普在明年年中之前通過行政措施引入關稅和移民限制，預計未來12個月的通脹率將反彈至3%左右。

不過，有經濟學家指出，在決定降息問題上，相對於關稅政策本身，美聯儲對關稅的反應可能更爲重要。

耶魯大學預算實驗室在研報中表示，如果美聯儲將新關稅引發的通脹視爲“一次性價格水平衝擊”，那麼它可能會忽略其影響，選擇維持貨幣政策立場不變。然而，美聯儲也可能會選擇通過暫時收緊政策來抵消價格水平的上升，直到消費者價格恢復到某個水平，特別是如果美聯儲認爲關稅影響了通脹預期的話。

美國智庫“稅務基金會”高級經濟學家埃裡卡·約克（Erica York）表示，關稅可能會在短期內對通脹產生影響或導致經濟下滑，這取決於美聯儲是否採取行動放鬆政策並適應增稅。

“關稅本身會提高進口商品價格，但如果因爲關稅，我不得不在某些商品上多花1000美元，那麼我在其他地方的支出就會減少1000美元，經濟其他部分的需求就會下降。因此，關稅是否對美國整體物價水平產生影響，取決於美聯儲如何應對。”約克對Market Intelligence解釋稱。

降息或集中在明年上半年

對於降息節奏，不少分析師預計，美聯儲很可能在明年上半年特朗普關稅政策影響落地前就完成全年降息目標，然後靜觀其變。

白雪表示，美聯儲正在進入“邊走邊看”階段，降息節奏將顯著放緩，預計明年的降息操作將主要集中在上半年，全年降息次數在2-3次，1月可能暫停降息。

她指出，一方面，今年一季度通脹的高基數意味着明年同期CPI同比增速大概率延續回落趨勢。另一方面，根據特朗普競選時的表態，其就任後將首先推進驅趕移民的政策，屆時上半年新增非農就業人數中樞可能會因爲非法移民退出勞動力市場而回落，而減稅、加徵關稅等其他政策的效果可能還未來得及完全顯現，這將爲明年上半年的降息提供有利條件。但是步入下半年，美聯儲可能會因通脹壓力加大，以及等待特朗普政策“組合拳”對經濟的影響進一步傳導而暫停降息。

德意志資產管理公司日前發佈研報稱，美聯儲可能在2025年上半年每個季度降息一次，然後下半年起不再降息。該公司首席美國經濟學家克里斯蒂安·謝爾曼表示，儘管勞動力市場有所減弱，但通脹仍然居高不下。除此之外，未來的財政和貿易政策仍是重大未知數。“美聯儲需要更長時間才能將利率降至3%-3.5%的中性水平。”謝爾曼說。

中金公司表示，美聯儲可能在明年3月和6月的會議各降息25個基點，然後停止降息，下半年將進入觀望模式，根據特朗普施政的效果再做決定。

此外，荷蘭國際集團（ING）表示，至少要等到明年3月份的議息會議上，外界纔可能對美聯儲後續降息路徑有一個更清晰的瞭解。在最新的研報中，ING維持之前對美聯儲明年降息三次的預測。

“主要原因在於，特朗普將在多大程度上、以多快的速度實施其政策，就業市場降溫的速度以及這對通脹意味着什麼，這些都存在巨大的不確定性，因此我們暫時維持預測不變。”ING稱。