在海外，“倒爺”撐起創新藥半邊天

本文來自微信公衆號：氨基觀察，作者：武月

誰說天不怕地不怕，就怕CFO當CEO來着？

Mike Sherman，這位曾擔任Endocyte和Chimerix兩家biotech CEO的財務老兵，用8年時間打破了這一偏見。

2017年，他主導Endocyte以1200萬美元、1.6億美元里程碑收購Pluvicto（177Lu-PSMA-617）。隨着Pluvicto臨牀不斷取得進展，隨後一年時間，Endoyte上演了股價20倍的壯舉。2018年10月，更是以21億美元賣身諾華，回報驚人。

2025年，他再次出手，將Chimerix以9.35億美元賣給Jazz，而核心資產ONC201（Dordaviprone）的收購成本僅爲3900萬美元現金+3900萬美元股權+里程碑款，總計3.6億美元。

兩次交易，兩次抄底，兩次高價退出，更令人驚歎的是，這兩家biotech的共同點均是絕境逢生——Endocyte因卵巢癌管線EC1456失敗瀕臨破產，Chimerix因抗病毒藥物研發受挫市值跌至谷底。

而Mike Sherman的解法簡單粗暴：瞄準臨牀急迫需求，低價收購臨牀中期資產，快速調整開發策略，高價賣給大藥企。這種“倒爺式”的商業智慧，不僅讓股東賺得盆滿鉢滿，更讓諾華、Jazz等巨頭心甘情願買單。

當然，Mike Sherman的兩次低買高賣，絕非偶然的個人神話，而是成熟醫藥市場創新鏈條的必然產物。

在海外，從貝恩資本生命科學基金到Flagship Pioneering，從Robert Duggan到Ron Renaud、Khurem Farooq，無數“倒爺”遊走在biotech與大藥企之間。

他們的價值，不僅在於賺取交易差價，更在於加速迭代、激活存量、促進協作，讓整個創新藥生態滾動起來。

2006年，Mike Sherman加入Endocyte，擔任CFO。

這家由美國普渡大學的研究者發起的基於葉酸類似物爲主的放射性藥物公司，最初的希望是卵巢癌藥物EC1456。

隨着臨牀數據的讀出，Mike Sherman成功幫助公司完成了多輪融資，並於2011年頂着精準醫療的概念上市，股價也一路走高。

然而，科學規律無情，2014年EC1456三期臨牀失敗，股價暴跌70%，2016年創始人Philip Low離職，公司陷入絕境。

危急時刻，Mike Sherman被推上CEO之位，等待他的是一地雞毛：賬上現金不足2億美元，管線青黃不接，資本市場信心盡失。

轉折點出現在2017年。Mike Sherman敏銳捕捉到放射性配體療法（RLT）的潛力，以1200萬美元預付款+1.6億美元里程碑，從ABX公司拿下177Lu-PSMA-617，也就是後來的Pluvicto。

這款靶向PSMA（前列腺特異性膜抗原）的前列腺癌藥物，最初在開放標籤單臂前列腺癌試驗中表現出的數據不佳，當時其所有者ABX無法重啓臨牀研究，因此以1200萬美元轉讓了出去。

Endocyte處境堪憂，Mike Sherman決定賭上一把。

當然，這並非盲目下注。Mike Sherman看到了關鍵機會，其認爲在轉移性去勢抵抗性前列腺癌領域，“（177Lu-PSMA-617）比我們見過的任何東西都要好得多”；並且，雖然放射性藥物在商業成功方面有着曲折的歷史，但拜耳的Xofigo注射劑正在向外界它們的潛力。

通過與ABX的交易，Endocyte轉變成了一傢俱有領先臨牀階段放射性配體治療藥物的biotech。

拿下Pluvicto後，Endocyte旋即邀請了康奈爾大學醫院的核醫學科主任David Mozley教授加入。這是個既有核醫學臨牀經驗又懂藥物開發的複合型專家，在澳大利亞墨爾本主持的2個II期研究中，加入了FDG-PET，排除了有“病竈代謝水平（FDG攝取）高、但PSMA-PET顯像攝取低的患者，研究結果RECIST達到了高達70%的客觀效應率。

Endocyte利用這些數據，設計全球III期臨牀方案。隨着其繼續發佈更多的二期臨牀數據並順利進入三期階段，一年間其股價從1美元左右漲到了20美元左右。

更重要的是，在Endocyte買下Pluvicto之際，諾華剛剛收購了AAA公司，在獲得治療神經內分泌腫瘤的177Lu-DOTATATE（Lutathera）的同時，也獲得了AAA公司的放射性藥物專業人才和整套體系與能力。

自此諾華開啓了進入核藥市場的大門，緊接着開始一系列搶灘核藥跑馬圈的大動作。2018年10月，諾華決定以21億美元收購Endocyte，每股24美元，較Endocyte前一日收盤價15.56美元溢價54%，爲的就是Pluvicto。

一年時間，Endoyte成功將1.8億美元的潛在總額，變現成了21億美元，足以說明Mike Sherman當時的眼光之毒辣。

當然，這筆交易後續也爲諾華帶來了豐厚的回報，Pluvicto在2022年成功上市，2024年成功跨過十億美元門檻。

成功將Endoyte賣給諾華後，Mike Sherman開啓了下一階段的故事。

2019年4月，Mike Sherman加入了Chimerix，擔任CEO。這家曾經的埃博拉概念大牛股，因抗埃博拉藥物Brincidofovir臨牀失敗而股價崩盤，正試圖轉型，但核心管線DSTAT在新冠和AML適應症上接連受挫。

與Endocyte一樣，Chimerix也走到了生死關頭。當時公司賬上只剩1.1億美元，而公司一年就要燒掉5000多萬美元的研發費用。

Mike Sherman的解法同樣犀利：低價收購臨牀中期資產，瞄準罕見病未滿足需求。

2021年初，Chimerix以3900萬美元現金+3900萬美元股權+里程碑款，總計3.6億美元收購Oncoceutics獲得一款靶向DRD2/ClpP的雙機制小分子藥物Dordaviprone，用於治療H3 K27M突變瀰漫性膠質瘤。

這是一種罕見腦瘤，主要侵襲兒童及青少年羣體。美國國家癌症研究所數據顯示，該疾病5年生存率不足10%，放療後中位生存期僅9-12個月，臨牀需求極爲迫切。然而，由於患者羣體規模有限（美國年新增約2000例），藥企往往忽視這一領域，導致數十年來缺乏針對性療法。而Dordaviprone已獲得該疾病的罕見兒科疾病認定。

當時，分析師認爲，Dordaviprone的市場潛力達5億美元。而由於這一筆交易的對價足夠低，Chimerix當天股價大漲近70%。其後兩年間，由於沒有數據催化劑，Chimerix股價回落至低點。

直到去年底，其向FDA提交新藥上市申請，以加速批准Dordaviprone用於複發性H3 K27M 突變瀰漫性膠質瘤患者。FDA已經接受了申請，PDUFA日期爲2025年8月18日。

3月5日，Jazz宣佈以全現金9.35億美元收購Chimerix，進一步加強其腫瘤佈局。

你或許納悶，Chimerix爲什麼在這個關口賣掉公司？或許是出於現實問題，截至去年三季報，公司賬上只有1.36億美元，眼下正處於三期臨牀燒錢階段。

而此次申報上市是基於Dordavipron的二期臨牀數據，雖然療效可觀（28%的客觀緩解率，中位緩解持續時間爲10.4個月），但能否成功獲批、是否需要進一步補充數據，仍未可知。這進一步考驗着Chimerix的現金流。

退一步而言，即使成功提前獲批，公司也不具備商業化能力。這種情況下，選擇賣身也有情可原。

無論如何，Mike Sherman不僅在4年時間裡，挽救Chimerix於水火，更是再一次做到了低買高賣。

當初3.6億美元的總價，換來9.35億美元的收購款。如果僅算預付款與這4年的研發費用，大約是3.1億美元的投入，換來超6億美元的回報。

Mike Sherman眼光可謂非常獨到，短短4年不到，價值翻倍，這就是創新藥的商業價值潛力，雖然投資回報率遠不及Pluvicto，但絕對價值仍是巨大的。

這兩次“神操作”，也讓我們看到了創新藥倒爺的生意經，如何用“低價資產”撬動“高價交易”。

首先在於，以需求導向型制定收購策略。無論Pluvicto還是Dordaviprone，針對的都是臨牀急迫需求新療法的領域，同時Mike Sherman還有更多考量，比如Dordaviprone可以幫助其佈局兒科罕見病（優先審評券+罕見病政策紅利）。畢竟，僅優先審評券的市場價就達1億美元。

從中也能看出，Mike Sherman擅長選定“大藥企忽視、但臨牀價值明確”的細分領域，從而在交易中掌握議價權。

其次在於抄底時機。Mike Sherman曾說過，“Endocyte是一家數據驅動的公司，我們致力於在科學指導下對臨牀項目進行嚴格的管理”。

CFO出身的他，在生物科技領域摸爬滾打了30年，對數據足夠敏感，無論是Pluvicto還是Dordaviprone，都是看到臨牀數據後，決定拿下。而他也擅長在標的陷入困境時抄底，最終的BD、收購價格，足以說明其兼具科學洞察與高超的商業談判技巧。

最後則是關於退出時機的判斷。Endocyte賣給諾華時，Pluvicto尚處於III期；Chimerix賣給Jazz時，Dordaviprone處於提前審批階段。

這種“臨門一腳前退出”的策略，看似放棄最大收益，實則規避了臨牀和商業化風險。Mike Sherman深諳，biotech的終極使命不是把藥推上市，而是完成價值傳遞。

在科學指導下嚴格管理項目，Mike Sherman的這句話，或許是其成功的最佳註腳。在biotech的生死賭局中，他既像科學家般理性分析數據，又像商人般理性計算得失。而當這兩者結合時，便成就了21億美元與9.35億美元的傳奇。

當然，Mike Sherman的兩次“低買高賣”，絕非偶然的個人神話，而是成熟醫藥市場創新鏈條的必然產物。

大藥企難以容忍早期研發風險，學術機構缺乏商業化能力，biotech則受限於資金與規模——而“倒爺”的存在，恰恰填補了這一斷層。

Mike Sherman用低價收購“被低估的臨牀資產”，通過優化開發策略提升價值，再高價轉手給具備商業化能力的巨頭。這種模式本質上是將創新風險從單一企業分散至全鏈條。

而在成熟市場，一款藥物的命運可能需要經歷多輪轉手。從貝恩資本生命科學基金到Flagship Pioneering，從Robert Duggan到Ron Renaud、Khurem Farooq，無數“倒爺”遊走在biotech與大藥企之間，用資本與眼光編織出一張讓創新流動的巨網。

比如大名鼎鼎的Duggan，一手創造了伊布替尼，如今其正在運作Summit，希望再次創造傳奇。

而在眼下正在興起的NEWCO浪潮背後，也站着諸多併購高手。比如賺走恆瑞醫藥45倍差價的Aiolos Bio，在將公司以10億美元首付賣身給GSK後，包括CEO、首席科學官、技術官等原班人馬又成立了一家新公司，Verdiva Bio，並在年初完成了4.1億美元的融資，引進了先爲達生物的三款減重產品。

在出海這條路上，恆瑞醫藥被中間商賺過一次差價後，決定和資本一起創造中間商，並於2024年5月完成了總額達60億美元的BD。除了首付款、里程碑等，恆瑞醫藥還將獲得Hercules19.9%的股份。

而Hercules背後的機構，則找來了併購高手Ron Renaud出任該公司的總裁兼CEO。

當然，“倒爺”的核心能力，是識別那些“蒙塵的鑽石”。換句話說，Mike Sherman們的價值，不僅在於賺取交易差價，更在於：

加速迭代：通過快速試錯篩選出真正有效的療法；

激活存量：將“失敗項目”轉化爲“成功燃料”；

促進協作：打破大藥企、biotech與資本間的信息孤島。

這種“倒爺式”的商業智慧，恰恰是我們的產業發展所需要補足的。我們不僅需要更多埋頭做實驗的科學家，也需要敢賭敢賣的Mike Sherman們。

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